您好,盖德化工网欢迎您,[请登录]或者[免费注册]
  您现在的位置: 主页 > 香港正版猛虎报 >
  • 企业实名认证:已实名备案
  • 荣誉资质:0项
  • 企业经济性质:私营独资企业
  • 86-0571-85586718
  • 13336195806
  • 神鹰心水主论坛,天风:理财子公司怎样与券商深度连合
来源:本站原创  作者:admin  更新时间:2020-02-02  浏览次数:

  要闻 天风:理财子公司怎么与券商深度联关 2020年1月28日 21:30:00 天风证券

  权柄投研格式空虚是理财子公司最大的痛点。已往银行资管部因告急偏好低,无法直投股票,人数较少,市场化水平低等因由,根蒂没有完好的权柄投研编制。理财子公司开业后,理财子公司投资股票的诸多限制已放开,来日或加大权利产业设置。而券商咨询所已任事其他们资管机构多年,权利协商体制成熟,行业笼罩齐备,能够较好地迎关理财子公司需要。从外地体验和方今理财子公司的情况来看,个中长期维持权利家当范畴或较为可观,为券商带来较高的收入。

  理财子公司更着浸委外交易的附加任事,从前银行资管部不外单纯将资金委派给投资统治人处置,其全班人诉求较少。理财子公司创立后,它过程委外贸易,不但要博得预期的投资收益,还巴望能培养提升自己的投资团队才智,因而理财子公司相称留神委外处理机构的商讨精明,而券商筹议所能够很好地相关这点。目前大片面银行理财子公司连合券商招标,大多以议论所为对口个别。券商资管的踊跃打点才具比拟公募基金仍然较弱,必定要与本身计划所协同,配合为理财子公司任职,才可将益处最大化——相应地,券商资管由理财子公司渠说赢得的个别处理费,也要迁徙支拨给磋商所行为任事费。

  投行范围券商可从两个方面和理财子公司深入联合:一是修设双方平静疏通的渠讲,保证股权债券类项目标切确推介和充满的讯歇疏导。券商应及时明了理财子公司股权、债券类项目(包罗定增、转债、各样债券、ABS等)的投资战术、偏好、局限,各产品制造比例、单只产品修理规模等消休,以便更加有效地为理财子公司推介产品,有效添补银行分支机构留出的部分空缺。二是为了更好地互惠互利,九龙挂牌解特马a,『年会后发同伙圈的太息』2020年会后发伴侣圈的理财子公司也可能在债券竞争发卖等项目上给予券商适宜的投标分量支撑。

  理财子公司是银行业转型的紧迫抓手。住手1月21日,国内已有16家理财子公司获批筹修,11家已买卖。工商银行1H19非保本理财周围2.33万亿排名第一,招商银行2.1万亿位列第二,筑行与农行紧随厥后。预测我们日,零售买卖与资收拾财是银行业转型的两大门径,招商银行两者兼具,且非保本理财界限在网点数量不及四大行的情况博得如许功效更显珍视,大家引荐招商银行,看好工行与农行。在宏观经济、囚系计谋、家产质量、利率墟市化等综合职位感导,倚赖古代信贷买卖的银行估值或承压,理财子公司行径转型的弁急载体,其策划曲直或成未来银行估值拉开差距的火速位置。

  华夏经济组织调理已开始,金融服务转型较为蹙迫。以2009年为分界点,前20年第二家当鞭策着中国经济增长,对GDP功烈率高达50%以上。这段时刻,银行业颠末对第二财产(家当房地产基修等)投放古板信贷来扩张家当负债表,博得了可观的利润拉长。14年后,第三家当兴起,反超第二工业成为经济发扬的紧急推动力——金融与经济结构亲近联系。国内经济机合的蜕变也意味着呼应金融任事的转型。

  过去国内商业银行贸易以对公信贷(任职大中型企业)为主。当前国内经济拉长动力从投资垂垂向消费过渡,银行业务组织需做出相应的调节,活动损耗主体的个别和小微企业急切性将大大提携,个人财产的伸长也极大刺激了资产保值增值的必要。参照外埠阅历,零售买卖和资管业务是银行业我日转型的危机方向。

  资管行业的ROE清楚高于商业银行业的ROE。在新旧经济动能变革之际,交易银行的ROE和净利润增速面临一向下滑的形象,而资管行业占领轻本钱、本钱诱骗功用高等属性,其ROE水准明显高于寄托古板信贷营业的银行业。从德意志银行、UBS、摩根大通银行来看,其资管板块的ROE均高于其全班人买卖板块ROE。放弃2018年末,全球资管业行业总收入为2790亿美元,AUM约为74.3万亿美元。

  在目前趋势下,全部人国银行古板信贷开业束厄越来越多,且难以获救。一是周围增添限度,随着M2增速趋于平稳,叠加MPA侦察牵制,银行范畴增快越来越低;二是血本限定,守旧信贷开业属于浸资金交易,杠杆率较低,资金弥漫率对生意构成控制;三是拘押局部,监管越来越苛严,禁锢套利空间越来越小;四是不良工业局部。下行让银行紧张流露扩充。相较之下,财富治理业务血本成本承受小,本钱诈欺效能高,晃动性风险小,没有偿付危害。另外,资管行业的高ROE属性,或能提高银行股的EPS,进而提振银行估值。

  在资管业务浩瀚优势吸引下,全球资管行业发扬敏捷,银行系资管公司更是攻陷孔殷地位。罢手2018腊尾,环球资管公司按规模排名的前20名中,有7家是银行系,按AUM排名离去为3、6、7、13、15、16、19,加总AUM在前20名中占比达28.2%。这证实在环球范围来看,银行系资管公司是不行或缺的存储。

  相较国内银行,边区头部银行的资管板块占营收比例昭彰更高。制止2018岁晚,摩根大通、富国、说富、纽约梅隆资管板块营收占比诀别为12.6%、19%、16.3%、24.9%,法国外贸银行更是高达36.7%,而我国的工行、修行、农行、中行、交行、邮储银行这一指标分裂为3.57%、4.12%、3.5%、4.01%、1.31%、3.42%,扶植空间强壮。资管贸易收入占比高的银行估值明晰优于倚赖古代信贷买卖的银行。

  全部人国AUM/GDP值明显低于外洋。AUM/GDP值的坎坷昭示一个国家直接融资比例的崎岖。休歇2018年终,全班人国AUM/GDP约为96%,低于欧洲的134%,与北美的245%更是差距庞杂(2017年)。十九大汇报指出:“全部人们国要增强金融任职实体经济才干,进步直接融资比重”。大家瞻望华夏他日或迎来股权投资大时候,AUM/GDP值有望不竭汲引,增进资管营业大进步。

  理财子公司或成券商危险计谋客户。在理财子公司尚未降生之际,银行资管部(理财子公司前身)因不是寂寞法人,许多综闭事项(招标、任用、契约订立等)不可孤单起色,所以与券商关作相对较少(首要是与券商资管条线举行委外连结)。理财子公司业务之后,除综合事件权限自立外,其业务周围也比资管部期间扩展了很多,已完备了和券商齐备纠关的条款。比如,理财子公司投资非标工业只要求知足不高于理财富品余额35%,限制比资管部少;理财子公司贩卖开始无限度,面签可远程,可直接投资股票可发行分级产品等等。这些转化都是上层为了囚禁通后化和留神危境,胀舞银行扶植理财子公司而给的福利。

  投研才华修设、资管委外、投行业务是理财子公司和券商连关的三大范围。投研形式(尤其是权益工业)虚弱是理财子公司最大的痛点,已往因人数和付出编制的节制,券商议论所对银行资管部效劳近乎是一片空白。产业执掌委外是对畴前开业的持续,但理财子公司岁月,委外有了新的变动。理财子公司投行开业因照料身份的转变,券商接洽赢得的机缘和报酬或优于从前。大家就这三大周围连关一一张开叙述。

  理财子公司树立权利财富的界限笃信了券商说论所对其供职的深度。国内券商接头所的盈余模式紧急来自投资机构的股票分仓回佣(模式成熟,兑现速)。是以,理财子公司筑设权利工业的周围是券商最为亲热的点,这也相信了券商斟酌所对理财子公司效劳的深度。

  甩手1H19,我们国银行业非保本理财余额22.18万亿元,其中纯权益类产品仅有700亿元,投向权柄类财富占比为9.25%——这9.25%蕴涵股权类财产(大多为明股实债,的确股权投资也很少)、定增优先级、两融收益权等,投向二级股票市场的很少,大家测算约在2%-2.5%足下。那未来理财子公司能有多大比例修复权利类资产?我们们试验从边疆资管公司视角来瞻望这个题目。

  从欧洲方面来看,一个国家银行系资管公司的占比或与其国家股票资产投资成反向比例接洽。从欧洲资管机构撒播来看,一个国家银行系资管公司占比越高,其家当投向股票的比例就越低,比方土耳其、奥地利等国。而一个国家寂寞系资管公司占比越高,其工业投向股票的比例就越高,例如英国、比利时、罗马尼亚、保加利亚等。

  在举世周围来看,头部银行系资管公司的权利类物业投资比例远高于国内银行。休歇2018年末,潜心托管和资管开业的谈富举世投资权利资产占比高达61.5%,道富也是AUM最大的银行系资管公司;摩根大通投资权柄工业占比为19.3%、UBS为36.5%,纽约梅隆银行占比为25.3%;法国巴黎银行资管生意中权益投资占比7%(不含资产经管中权力财产)。德意志银行2014年投资权力财富占比为16.5%,法国外贸银行2011年投资权力产业占比15.3%。非论欧美,海外银行系资管公司的权柄投资占比均远高于国内非保本理财权益类占比,根源何在?全部人以为是客户构造(资金原故)起肯定性重染。

  环球头部银行资管公司的本钱缘故以机洽商高净值客户为主。笃志托管与资管开业的纽约梅隆银行零售客户占比从2004年的22.5%一齐降至2017年的5%;综合性大行摩根大通自2004年往后零售客户占比有所飞扬,但2018年占比还是唯有25.6%,其私人银行客户占比达27.8%;UBS零售客户占比从2015年的41.08%降至38.03%。机构与高净值客户对收益率的哀求平常比零售客户高,风险偏好也更高;相较而言,国内理物业品的客户超60%是零售客户,这类客户追求的理财险些是按期存款的庖代品,紧张偏好很低,这也是边疆银行资管公司权利类投资占比远高于国内的原由。

  头部银行资管公司投资地域以本土和美国为主,统筹举世化。制止2018岁尾,摩根大通投资美洲的资产占比为70.8%,投资欧洲、中东及非洲占比为17.9%;说富环球这两项占比为68.9%和16.8%;法国外贸银行投资欧洲区域占比为51.7%,投资美国地区占比48.3%。

  海外头部银行系资管公司资管与产业板块占总员工占比例切近10%。放弃2018腊尾,摩根大通资管板块员工总数为23920人,占总员工比例为9.34%;UBS全球产业执掌板块员工为2301人,占比6.34%。德意志银行2014年工业和财产打点局部员工数量为11635人,占比12.07%(15年后家产和物业治理一面举办了拆分)。相较之下,国内6大行理财子公司人数很少,占总员工数比例可忽视不计,差距相配壮大,但提升的空间也较大。

  大家国本钱商场投资者机构化的水平日益加深。大家国本钱市场机构投资者占比平常在培养,改日仍将一直。A股机构投资者占比从2003年的4.6%拔擢至2018年的47.5%;债券墟市除银行外的其大家机构投资者占比也在造就。从永世趋势来看,投资者机构化将擢升血本墟市紧张偏好,理财子公司建筑权利类工业比例有望提携。

  从中短期来看,理财子公司或加大发行权力类等高费率产品来应对竞赛和荆棘。最先,财富新规前的银行资管部时辰是选拔预期收益率模式,预期收益率以上的超额收益或全体被银行拿走。当资管新规公布起最初整改,谁们感触理资产品约略逐渐拔取治理费+超额事迹提成模式(参照其大家资管机构),超额收益提成参考私募证券投资基金比例,其它总共让利于客户。理财子公司扶植后,产品净值化进度光鲜加快,这也是个别银行不乐意建树理财子公司迫切情由。在此布景下,大家看到17-1H19银行理财收入下滑较速。为应对理财收入的下滑,理财子公司进程发行高费率且超额收益更高的权益类与同化类产品是一种较为不错的遴选。

  其次,在资管新规公告前,银行资管部产品投物业生牺牲泛泛由总行自营本钱池或第三方举行刚兑,也许用非公平价值举办生意(比方用108元的价格将净值99元的债券变现)。建树理财子公司后,新发产品必需举座净值化,不得以任何景色刚兑。但非公说价格买卖会变得越发消灭,因牵挂净值化会流失理财客户,全部人们感觉理财子公司约略不计提失掉类产品的管制费(留在产品血本池中),用以添补产品亏损,着重客户流失。这将进一步障碍理财子公司的营收,而发行高费率且彻底净值化权益类与搀杂类产品有望缓解这类困苦。

  第三,囚禁对理财投非标的限制或导致理财收益率消沉。连年来监管对影子银行交易(以非标为紧要载体)阻截的态度特为坚忍,从《资管新规》的劝止限期错配到《理财子公司净本钱处理私见》的非标投资资本花费高系数,从“非非标”的湮灭到委贷新规,无一不表露这种趋势。从社融表外融资口径来看,自18年以来平日呈负伸长。

  非标投资是银行理财相对其我们资管机构的千万强项(公募基金无法投资非标),也是增厚理财产品收益率的利器。但非标受限的趋势下,2020年终老非标类家产到期后无法续作,银行理财收益率下滑是确定。在尺度化物业中,权益类资产危境本钱系数为0,也能很好地起到提升收益率的习染。展望改日,银行加大权力家产成立是必由之途。

  第四,从举世资管行业趋势来看,竞争加剧将导致收拾费率下行。理财子公司必要历程治疗产品结构,抬举高费率产品占比(发 行权柄类产品)来对冲这种费率颓废趋势。大家测算2030年银行理财投资股票范围将超5万亿元。

  理财子公司是券商磋议的增量墟市。因比赛加剧和费率下降等地位,券商的分仓回佣逐年舍弃,从15年的123.66亿元低落至18年的68.71亿元。其它,因公募基金销售渠讲较弱,券商分仓佣钱的组成分为磋议回佣和商场佣钿,而商场佣钱的紧张原因蕴涵代销基金的收入。据《每日经济消歇》音信:“周围大的券商商场佣钱就会高,而全部人(某分仓佣钿快速伸长的中小券商)紧急是靠讨论佣钱。某些行业排名靠前的券商的市集回佣概略会占到总佣钱的一半。”理财子公司的销售渠道是国内资管机构中的俊彦,产品销售具体不必要凭借其他们资管机构代销,所有人预计其分仓回佣以会商佣金为主。在此布景下,理财子公司更戒备券商的筹议技能而非其代销干练。随着巨大的理财资金逐步入市,其或成券商会商的迫切增量市集。

  券商对理财子公司商酌办事应采取不同化策略。大行理财子公司创办初期的员工人数很少,其全班人中小银行人数更少(资管部工夫以至唯有几十人)。而现在头部券商商议所的人数较多,比如天风商榷所员工便横跨200人,行业覆盖方式齐备,券商的筹议支持任事能够很好地相合其需求。券商面向公募基金的老例投研供职包罗接洽报告、路演、上市公司调研、大师资源对接、大型计谋会等。相较公募基金,理财子公司在权力投研等团队建造方面险些是从0起步,除了通例任职外,券商斟酌所能够供应以下针对性任职:

  理财子公司的委外平常分类MOM、产品、投顾等法子。理财子公司AUM重大,他们们日或发作单只界限过百亿乃至更大的理工业品。在留意投资运作妥善的基本上,单只范畴较大产品将带来更大的处置压力,以是可能历程委外的时事有效缓解措置压力,告终家当筑树须要。

  MOM即由券商资管担任母基金经管人,根据理财子公司的投资需求采用相成家的投资战术投资于符闭条款的子基金。同时也可能由理财子公司竖立母基金或继承母管束人,投资券商资管的单个或多个资管产品(子基金,包蕴集关就寝和单一计划),或由券商资管承当子处罚人,由券商资管按照其投资必要定制差异类型的会合调度或单一安插,多维度满足资产筑造必要。

  FOF无法步履银行委外的大势。根据资管新规哀告,只承诺资管产品再投资一层资管产品(遏制多层嵌套),且所投资的产品不得再投资公募证券投资基金除外的产品。FOF机关据有两个产品层级,无法再继承上层产品大局的资本由来,银行理财是一个产品层级,是以银行理财等产品无法不停做证券基金FOF生意的出资方(这也造成了证券基金FOF营业融资难)。相较之下,MOM产品只占用一个层级,可以接受上层血本起因,承受最多一层产品的投资。

  理财子公司的过往投资阅历也许更多地汇合在固定收益范畴,理财子公司初期能够颠末委外将其投资规模逐步扩大至更多的家产措置规模。在设置初期现有投资团队积蓄体验的同时,可能选拔委托治理的景象更速地告终各式化家产的覆盖,同时也能借助其大家资管机构的优势智力获得更好的回报。理财子公司能够将理家当品资本请托给券商资管实行主动管理,双方可接洽设定投资方向、投资战术、投资节制等产品身分。除了券商资管善于的固收财富投资,可要点思考已往银行开仗相对较少的二级墟市股票、新股申购、指数产品、股指期货、商品期货、期权衍生品、股票质押等界限,拓展理财子公司的收拾规模。

  投顾式委外有助进步双方投资队列的调解。除了MOM和委派措置方面的投资管束联络外,理财子公司还留存聘请投资咨询的需求,经过取得外部资管机构的投资创议,赞助其进展投资运作,同时鼓励双方投资队列的相易疏导。按照理财子公司的特定投资偏向,可由券商资管负担理工业品的投资顾问,供应精细的投资创议,发挥券商资管在净值化产品运作和多标准财产经管方面的体验和优势,帮佐理财子公司竣工特定投资倾向。

  券商资管掠夺理财子公司委外份额,可与自身筹商所联动。理财子公司更仔细委外营业的附加服务,已往银行资管部但是纯洁将血本寄托给投资执掌人措置,其全班人诉求较少。理财子公司确立后,它历程委外开业,不但要获得预期的投资收益,还生机能扶植教育本身的投资团队技能,所以理财子公司相配小心委外经管机构的协商能干,而券商筹议所能够很好地逢迎这点。

  当今大部分银行理财子公司联络券商招标,大多以筹商所为对口个别。券商资管的踊跃管束才略相比公募基金还是较弱,必需要与本身筹商所闭伙,共同为理财子公司效劳,才可将长处最大化——相应地,券商资管由理财子公司渠说博得的局限处分费,也要挪动开销给辩论所活动供职费。

  投行项目是银行理财子公司危殆的贸易抓手。理财子公司的投行营业包蕴债务融资用具、股权投资、本钱市场项目(定增、股票质押等)、债转股、并购融资、非标等(除IPO外),分手在理财产品的各类产业中,起到增厚产品收益率的重染。

  打点身份的变动或让理财子公司在投行项目上让渡局限便宜。理财子公司前身是银行财产管理部,之前是活跃总行统治一面的生存,某种事理上是分行的上级和“甲方”,对分支行投行类项倾向推介带有使命摊派与调查性质,投行项目底子由分支行供应。而成为只身的理财子公司之后,它和分行变成了平级接洽,在项目推介方面甚至酿成了“乙方”。一方面,银行分支行在项目推介方面会特别参考市集化定价(不排挤推介给第三方),另一方面理财子公司也必要用更市集化的本事来篡夺优质项目。

  券商与理财子公司投行贸易纠关或能告终双向收费。银行由于缺少券商派司,无法直接掌管某些资本墟市项目,须要与券商举办合营。银行提供流动性与托管供职,券商阐明派司和踊跃投资管理才气。券商投行的收费平常是在面向项目发行方,买方往常不付费。而举止买方的理财子公司,为应对身份迁移带来的高收益项目裁汰(导致收益率颓废),全班人感到大致会有特殊激励。

  投行规模,券商可从两个方面和理财子公司深远勾结: 一是兴办双方僻静疏通的渠说,担保股权债券类项对象精确推介和充溢的消歇疏通。券商应及时懂得理财子公司股权、债券类项目(蕴涵定增、转债、各种债券、ABS等)的投资政策、偏好、限定,各产品修复比例、单只产品筑筑周围等新闻,以便越发有效地为理财子公司推介产品,有效增加银行分支机构留出的部分空缺。二是为了更好地互惠互利,理财子公司也可以在债券竞争贩卖等项目上予以券商适合的投标分量撑持。

  银行在资管新规出台前参预资本商场买卖,寻常以机关化、固定收益+浮动收益的方式。定向增发是指上市公司向符合条款的少数特定投资者非公修筑行股份的举止。平日情况下,银行能够始末优先、劣后治疗(优先/劣后闲居为2:1),落成平安垫退出。

  2019年11月证监会出台了定增新规和减持新规,看待融资领域和拒绝期以及股东减持比例做了全数减少,颓废上市公司再融资的门槛。之前因发行可转债、优先股融资不受对付再融资隔断18个月的克日局限,个中可转债、可交债具有股债勾结的特色,对定增融资具有一定代庖效应,这回定增新规楬橥后,展望上市银行融资重点会从新向定增倾斜。

  真股权投资未来或较速增长。受拘押战略、产业材料等综合成分感化,商业银行古板利差盈余模式承袭压力;其余,十九大请示指出:“他们们国要巩固金融任事实体经济才能,提升直接融资比浸”;19年2月22日,中央政治局会议指出“金融是国家危急的中央比赛力”,并指出要“加强金融需要侧机合性革新”,这些战略或预示着中国也将像美国大凡进入股权融资大时候——以上各样都饱舞着交易银行以适闭的举措积极加入到(真)股权投资。因风险偏好低,方今银行做的股权投资生意多为带回购性质的“明股实债”(投资者签署项目公司股权融资的应许所以股权投资金金的远期有效退出和约定利息收益的刚性杀青为要约条目,严重源委对赌契约退出,性质是期权)。理财子公司改日或更多地出席真股权投资,招银国际投资“宁德光阴”项目便赚取了上百亿利润(浮盈,勾留20.1.6)。

  私募股权基金周围占私募基金比例最高。在十九大“降低直接融资比重,促使多层次资金市场矫捷转机”的指挥下,武汉急需口罩及物心水资料五点来料,资!物流、航空、医药和旅舍,政府出台一系列开辟股权投资基金设立的策略,阻滞2019年底,私募管束基金范围达13.74万亿元,此中私募股权基金约8.59万亿元,占比高达62.5%。

  债转股凡是由银行金融家当投资公司主营,理财子公司也出席。金融财富统治公司和理财子公司都是资管新规之产物。除了可转债、可交债两种债转股步地外,方今银行做的更多的是存量贷款转股。

  债转股首要针对重家产的周期性行业,例如钢铁、有色金属等。在资源价值上行周期中,银行贷了豪爽款给这类企业,经济步入调理周期后,这些企业耗损严重,无力偿还贷款。银行倘若抽贷停贷或强力清收,这些企业面临收歇休业紧张,让银行亏损最大化。以是,将存量贷款转股,续贷鼎新企业筹备情状,符闭双方利益。

  理财子公司是银行业转型的告急载体。停息1月21日,国内已有16家理财子公司获批筹修,11家已贸易。工商银行1H19非保本理财范围2.33万亿排名第一,招商银行2.1万亿位列第二,建行与农行紧随厥后。预测另日,零售买卖与资管开业是银行业转型的两大途径,招商银行两者兼具,且非保本理财范畴在网点数量不及四大行的景遇取得这样成绩更显保养,全班人保举招商银行,看好工行与农行。在宏观经济、羁系战术、产业质量、利率商场化等综闭位置陶染,依赖守旧信贷买卖的银行估值或承压,理财子公司活跃转型的孔殷载体,其筹办口角或成另日银行估值拉开差距的火急位置。

  招商银行私人银行领域位居中原银行业第一。勾留1H19,招商银行小我银行管理财富周围2.04万亿元,凌驾第二名中原银行将近46%,进步优势尽显。产业惩罚、私人银行、工业惩罚三者相辅相成,招商银行(在网点下沉不及6大行)在此方面博得云云奏效,来日或成完全全球陶染力银行。除招行(03968)外,工行(01398)与农行(01288)在资管与个人周围潜力不俗,提议亲热。

  资管新规恳求银行理财向净值化转型,最首要的主意便是冲破刚性兑付。若银行担心境财净值化会流失客户,而拖慢希望,会重染冲突刚兑预期,使得理财无法回归“代为照料”的根基,倒运于资管行业长久转机。

  资管新规苦求不符闭乞求的非标产业在2020年终完成整改,但当今压力较大,若强行整改,或导致社融表外融资快快着落,企业融资渠谈被断引起连锁不良反应。

  理家当品55.9%投向债券,若债券市场爆发背约潮,将导致产品净值大幅回撤,流失客户。